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Gedankenspiele zu S Immo, CA Immo, Immofinanz (Gerald Dürrschmid)

Nach der 2016 erfolgten Übernahme von conwert hat die deutsche Vonovia nun also auch für die BUWOG ein Übernahme-Anbot gelegt. Den Aktionären werden 29,05 Euro je Aktie geboten. Das entspricht einer Prämie von 18,1 Prozent auf den Schlusskurs der BUWOG-Aktie an der Wiener Börse vom 15. Dezember 2017. Vonovia bewertet die BUWOG nach eigenen Angaben mit rund 5,2 Mrd. Euro Als Ziel des Zusammenschlusses gibt Vonovia an, „den Wohnungsbestand der Vonovia (rund 350.000 Wohnungen) mit jenem der BUWOG (rund 49.000 Wohnungen) zusammenzuführen“. 

Nun, da ließe sich auch noch ein anderes Motiv finden. Die börsennotierten österreichischen Immobilien-Gesellschaften sind seit Jahren zu billig; um genau zu sein: seit der Finanzkrise 2007, als die Skandale um Meinl European Land (MEL, heute Atrium European Real Estate) und Immofinanz die ganze Branche in Verruf brachten. CA Immo, Immofinanz, S Immo, conwert, MEL, also Aktien, die kurz davor noch in mündelsicheren Portfolios geglänzt hatten, verloren durchwegs 80 bis 90 Prozent ihres Wertes; und das innerhalb von weniger als eineinhalb Jahren. Klar erwischte es in der Krise auch ausländische Immo-Buden. Aber die fingen sich bald und stehen bereits seit Jahren wieder etwa an oder über ihrem NAV (Net Asset Value, Netto-Inventar-Wert). Die heimischen Immo-Gesellschaften dagegen plagen sich noch immer auf dem mühsamen Weg dorthin.    

Nachzügler Immofinanz. Während die Immofinanz-Aktie im Verlauf des Jahres 2017 vergleichsweise mager performte, bescherten uns S Immo und CA Immo Kurssteigerungen von 50 bis 60 Prozent. Doch könnte gerade die Immofinanz zum Jahresbeginn 2018, also nach dem ersten „Geplänkel“ an den Märkten, heiß werden. Mit Dezember soll das im November an FORT verkaufte Russland-Portfolio auch „formell“ bereinigt sein. Damit wird die Aktie für Investoren aus jenen Ländern interessant, die bisher infolge der Russland-Sanktionen auf einen Einstieg verzichten mussten.   

Im August 2017 berichtete die BUWOG einen EPRA NAV (NAV bereinigt um Sondereffekte, Bewertungsveränderungen, sowie latente Steuern) von 23,90 Euro je Aktie. Rechnet man die Prämie, die Vonovia mit ihrem Angebot zu zahlen bereit ist, von diesem Wert weg, so kommt man auf stolze 21,5 Prozent.

Österreich-Lösung? Uns allen ist bewusst, dass die Branche nach wie vor in Bewegung ist. Ausländisches Interesse kann und wird es auch an den anderen, heimischen Immo-Gesellschaften geben. Und immer wieder wird eine mögliche Österreich-Lösung „gerüchtet“. Vor wenigen Tagen konnten wir lesen, dass Ronny Pecik seinen Anteil an der S Immo auf 23 Prozent erhöht und diesen offenbar Rene Benko zum Kauf angeboten hat. Ihre Aktionäre müssen sich pudelwohl fühlen, hat sich die S Immo doch im vergangenen August als Kernaktionär der Immofinanz geoutet und im November die Überschreitung einer 5-Prozent-Beteiligung an der CA Immo gemeldet. Das sind Anteile im Ausmaß von jeweils mehr als 100 Mio. Euo. Jede Kurssteigerung der beiden Mitspieler in der Immo-Branche führt damit zu satten Aufwertungen auch bei der S Immo. 

Machen wir ein Gedankenspiel und rechnen mögliche Übernahmepreise für die Immo-Gesellschaften in Österreich, und zwar unter Zugrundelegung der Prämien aus dem Vonovia-BUWOG-Deal: 18,1 Prozent Aufschlag auf den Schlusskurs 2017 würden bei der CA Immo einen Kurs von 30,5 Euro, bei der Immofinanz 2,5 Euro und bei der S Immo 19,1 Euro ergeben. Rechnet man mit der 21,5-Prozent-Prämie auf den NAV, wären es gar 34,2 Euro (CA Immo), 3,4 Euro  (Immofinanz) und 19,5 Euro (S Immo). Conwert und BUWOG sind von ihrer Struktur her mit S Immo und Co natürlich nicht 1:1 vergleichbar. S Immo, CA Immo und Immofinanz investieren in gewerblich genutzte Immobilien in Österreich, Deutschland und Zentraleuropa, während der Fokus bei conwert und BUWOG auf Wohnimmobilien liegt. Dennoch, es geht um die Branche, und es geht um Aktienkurse, die den Wert der Unternehmen (noch) nicht widerspiegeln. Die Entwicklung 2018 wird zeigen, ob bzw. wann unser Gedankenspiel Gestalt annimmt. 

zum Autor

Gerald Dürrschmid war als Jurist jahrelang im Risikomanagement einer österreichischen Großbank tätig. Er ist heute selbständiger Unternehmensberater, außerdem gerichtlich beeideter Sachverständiger für Bank- und Börsenwesen.

Kontakt: gerald.duerrschmid@boerse-social.com

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(Dezember 2017)





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