Inbox: Uniqa aus Credit-Sicht: Anleihen gegenüber Peer-Anleihen unterbewertet

Aus dem Credit-Monitor von Erste Group Research :UNIQA ist mit ca. 21% Marktanteil Österreichs zweitgrößte Versicherungsgruppe und Marktführer am Krankenversicherungsmarkt. Im Vertrieb profitiert UNIQA von der Kooperation mit Raiffeisen. ~30% der Prämien erzielte UNIQA 2017 im Ausland (d.h. v.a. in CEE). Das Prämienvolumen stieg 2017 dank Zuwächsen in allen Sparten um 4,9% J/J. Wachstumstreiber (+14,9% J/J) war einmal mehr das internationale Geschäft. Das Ergebnis vor Steuern konnte trotz rückläufigem Kapitalanlageergebnis (-4,4% J/J) auf EUR 242,2 Mio. (+7,4% J/J) gesteigert werden. Das gute versicherungstechnische Ergebnis (+43,8% J/J) und gesunkene Finanzierungskosten trugen dazu bei. Die Kostenquote sank. Die Combined Ratio verbesserte sich auf 97,5% (2016: 98,1%).

Kommentar zum Kreditprofil

Der Konzern verfügte per 31.12.2017 mit ~250% (2016: 202%) über eine starke Solvenzkapitalquote. Das laufende Investitionsprogramm in Digitalisierungs- und IT-Projekte dürfte die Ergebnisse in den kommenden Jahren belasten, mittelfristig aber zu Kostensenkungen führen. S&P stuft die Holding mit A- ein (bestätigt am 2. Juni 2017). Der Ausblick ist stabil. Wir vergleichen UNIQAs Nachranganleihen (S&P Rating: BBB) mit extern gleich oder ähnlich gerateten Peers. Kennzahleneinordungen und Trendermittlungen erfolgen bei UNIQA nicht. Die Anleihe mit 1. Call 2023 sehen wir unterbewertet, auch jene mit 1. Call 2026 stufen wir gegenüber Peer-Anleihen unterbewertet ein.

Unternehmensziele

Für 2018 geht UNIQA von einem stabilen Prämienaufkommen aus: während der Konzern im Schaden/Unfall- und Kranken-Segment Prämienwachstumsraten von ~2% bzw. ~3 erwartet, wird im Segment Leben v.a. aufgrund des Stops des Einmalerlagsgeschäfts in Polen mit einem Rückgang gerechnet. Bei der Combined Ratio wird 2018 ein weiterer Rückgang, beim Veranlagungsergebnis eine stabile Entwicklung erwartet. Das Ergebnis vor Steuern sollte steigen. UNIQA strebt bis 2020 an, die Combined Ratio u.a. durch Maßnahmen wie z.B. treffsichereres Pricing, Optimierung der Regulierungspartner-Landschaft im Bereich Kfz-Auslandsschaden, Produktinnovationen, Vermeidung von Versicherungsbetrug usw. auf 95% zu senken.

Risiken

Das Niedrigzinsumfeld belastet das Finanzergebnis. Das Lebensversicherungsgeschäft entwickelt sich eher rückläufig. Der Ergebnisbeitrag aus CEE steigt, ist aber noch relativ gering. Aus Credit- Sicht ist die angestrebte schrittweise Steigerung der Dividende kritisch zu beurteilen.